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　　第三個是股債結(jié)合的方式。在投資者的層面，也是優(yōu)先和劣后，在基金層面，投入項目時，也是股和債，并非是全股，而是進(jìn)行搭配，在搭配過程中進(jìn)行結(jié)構(gòu)性的調(diào)整。

　　與基金有效對接
　　——大中華購物中心聯(lián)盟副主席、盛世神州基金首席投資官 張健

　　今后十年，房地產(chǎn)趨勢，第一是民生化，要造很多的經(jīng)濟(jì)適用房；第二是金融化，與資本結(jié)合；第三是模式化，什么概念？過去說房地產(chǎn)，什么是房地產(chǎn)，房地產(chǎn)就是房產(chǎn)+地產(chǎn)，現(xiàn)在這個概念已經(jīng)有變化了，變?yōu)榉慨a(chǎn)+地產(chǎn)+產(chǎn)業(yè)。不管是商業(yè)地產(chǎn)、教育地產(chǎn)，還有文化地產(chǎn)、養(yǎng)老養(yǎng)生地產(chǎn)，大部分還是屬于商業(yè)地產(chǎn)范疇，房地產(chǎn)以后要和商業(yè)模式相結(jié)合；第四國際化，兩岸四地在商業(yè)地產(chǎn)方面投資非常熱。

　　與此同時，商業(yè)地產(chǎn)也有很大的難點(diǎn)，第一是融資非常難；第二，國外商業(yè)地產(chǎn)很重要的手段是退出，國內(nèi)退出機(jī)制缺乏；第三，國內(nèi)一些城市商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)過量，對當(dāng)?shù)卣�府的�?guī)劃和信譽(yù)各方面，也是要考量的。

　　在中國現(xiàn)有形勢下，商業(yè)地產(chǎn)的盈利模式可以歸納成6、7種，也有說5、6種的，我認(rèn)為最好的模式還是部分持有部分銷售。在中國，絕大多數(shù)開發(fā)商采取部分持有部分銷售；也有一些開發(fā)商整體持有的，但整體持有如果在產(chǎn)品定位、招商、運(yùn)營方面不能做好，就不能保證持續(xù)繁榮。

　　歸納兩句話，在中國還是比較受用的。第一，部分持有部分銷售，第二，持續(xù)繁榮。不論考慮銷售多少，但一定要考慮持續(xù)繁榮，在招商定位、產(chǎn)品定位、招商策略和以后的運(yùn)營中，要通過合理的安排，使其能有一個持續(xù)的繁榮。

　　對于融資模式，保險基金有很大機(jī)會，保險基金偏向于買辦公樓。民間貸款也可以作為私募股權(quán)基金的一部分。一則消息說我們?nèi)ツ曛行∑髽I(yè)的融資三分之二都是民間自己解決的，哪天我們說房地產(chǎn)企業(yè)的融資三分之二都是通過私募基金解決或者是三分之一通過私募基金解決的，那一天遲早要來。

　　基金可以有不同的分類。根據(jù)進(jìn)入的階段來分，開發(fā)型的、持有型的、并購型的。按照產(chǎn)品類別來分，住宅、商業(yè)地產(chǎn)、工業(yè)地產(chǎn)和旅游地產(chǎn)進(jìn)行分類�，F(xiàn)在住宅難做了，住宅基金相對來說挑戰(zhàn)大一點(diǎn)。工業(yè)地產(chǎn)基金，一個報告說中國現(xiàn)在甲級的倉庫只有美國甲級倉庫的十分之一，中國人口是美國人口的3、4倍。旅游地產(chǎn)基金，現(xiàn)在也有運(yùn)作。商業(yè)地產(chǎn)基金，應(yīng)該包括商業(yè)和辦公樓。結(jié)合現(xiàn)在國內(nèi)的國情，開發(fā)商最缺錢，或是開發(fā)完了沒有辦法運(yùn)營，于是就有了并購基金。在投資流程上包括融資、投資、管理、退出。退出現(xiàn)在也是一個很大挑戰(zhàn)，在中國沒有REITs的情況下，開發(fā)商怎樣與投資基金合作？

　　基金在法律方面沒問題了，“十二五”規(guī)劃綱要里也提到鼓勵基金的健康發(fā)展，而且市場有這個需求，商業(yè)地產(chǎn)和基金是完全可以融合的。

　　輕資產(chǎn)運(yùn)作模式
　　——沿海地產(chǎn)總裁 王軍

　　輕資產(chǎn)商業(yè)模式，從戰(zhàn)略背景上看，經(jīng)過這一輪宏觀調(diào)控，房地產(chǎn)行業(yè)整個生態(tài)發(fā)生了根本性的改變。現(xiàn)在行業(yè)集中度在提升，一二梯隊和三四五梯隊之間的差距顯著拉大，這樣中小型房企面臨巨大的考驗和挑戰(zhàn)。

　　從環(huán)境分析，內(nèi)外部環(huán)境發(fā)生改變，歐美國家，特別是歐洲的債務(wù)危機(jī)，到現(xiàn)在為止，依然困難重重，是一個長期的局面。再加上美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不確定性，世界經(jīng)濟(jì)形勢對中國資產(chǎn)價格的走勢影響比較大，特別是房價，存在巨大不確定性。

　　另外，全球性的大宗商品供不應(yīng)求的現(xiàn)象長期存在，比如石油價格一直在上漲，中國進(jìn)口的油價也在上漲，輸入性的通脹不可避免，中國本身的農(nóng)副產(chǎn)品的供應(yīng)也出現(xiàn)短缺。這樣的局面還會繼續(xù)——通脹的壓力比較大，社會上的資金流動性會過剩，而資產(chǎn)的價格在上漲。

　　對2012年基本判斷是穩(wěn)中求進(jìn)。金融政策局部有些放松，但這個放松主要是為了救地方的財政。地方融資的壓力已經(jīng)開始顯現(xiàn)，以前設(shè)立很多地方融資平臺，在銀行貸款，大規(guī)模進(jìn)行投資，這一塊的風(fēng)險已經(jīng)開始顯現(xiàn)。今年沒有新的調(diào)控政策出臺，也不會有刺激性的政策出臺。

　　在這樣的情況下，適合考慮輕資產(chǎn)的商業(yè)模式。哈佛教授提出，判斷一個商業(yè)模式好壞，有一個戰(zhàn)略群的概念，指行業(yè)里采取相同或相似的戰(zhàn)略定位或者是商業(yè)模式這一群人和企業(yè)。在地產(chǎn)行業(yè)里，有兩類群，一類是以承擔(dān)資本風(fēng)險角色為主的企業(yè)；一類以開發(fā)承擔(dān)運(yùn)營風(fēng)險角色為主的企業(yè)。大概分成五個緯度：業(yè)務(wù)組合、價值鏈組合、專注開發(fā)型、收益結(jié)構(gòu)劃分、競爭戰(zhàn)略分析，基本把目前中國房企的商業(yè)模式基本涵蓋了。

　　業(yè)務(wù)組合，是做復(fù)合地產(chǎn)還是單一地產(chǎn)。復(fù)合地產(chǎn)拿地優(yōu)勢較明顯，因為有概念，可以跟政府去談，比如像是萬達(dá)、世貿(mào)、寶龍就是做復(fù)合地產(chǎn)，以住宅開發(fā)、酒店持有、院線、百貨組合，他們拿地有優(yōu)勢，抗周期波動能力比較強(qiáng)，相對于單一的公司來說盈利持續(xù)性比較強(qiáng)。

　　價值鏈整合型，將上下游產(chǎn)業(yè)鏈整合在一起，地產(chǎn)本來核心是開發(fā)，但非開發(fā)環(huán)節(jié)的能力可能強(qiáng)過開發(fā)環(huán)節(jié)，比如華僑城的百貨業(yè)，這是它的非核心能力，但比它的開發(fā)能力還強(qiáng)。單一地產(chǎn)模式以開發(fā)為主，競爭能力看開發(fā)環(huán)節(jié)，若垂直整合過度，反而缺乏顯著的優(yōu)勢，最后變成雞肋。做單一地產(chǎn)，進(jìn)行價值鏈整合要考慮企業(yè)的戰(zhàn)略定位和行業(yè)競爭的需求，龍湖就整合得比較好，自己種樹做苗樹的儲備，為價值鏈奠定了基礎(chǔ)。

　　收益結(jié)構(gòu)，有的企業(yè)做持有型物業(yè)，有的則全賣掉，比如萬科、中�；�本不持有。美國把開發(fā)和持有完全分離，做開發(fā)就基本不做持有類，做持有就不做開發(fā)。中國未來的模式不會走美國的模式，基本都是持有+開發(fā)，是香港模式。

　　從競爭戰(zhàn)略來講，有的企業(yè)基本是以區(qū)域聚焦為主的產(chǎn)品競爭，比如星河灣和仁恒等，他們做產(chǎn)品復(fù)制。這種都是中小房企的選擇，分布分散，未來是堪憂的。大型房企多條產(chǎn)品線，在多個市場占有率領(lǐng)先。

　　這與承擔(dān)角色有關(guān)，承擔(dān)資本風(fēng)險角色為主的企業(yè)，主要通過低買高賣博取盈利，這類企業(yè)風(fēng)險高，但收益也高。通過投入一些無形資產(chǎn)，提供服務(wù)，收取盈利，包括中介服務(wù)商，這是典型的運(yùn)營角色。

　　開發(fā)商是投資和開發(fā)都在做，承擔(dān)資本角色更大一點(diǎn)。輕資產(chǎn)的商業(yè)模式，輕就是在承擔(dān)資本風(fēng)險角色降下來，承擔(dān)運(yùn)營風(fēng)險的角色要提升，這個商業(yè)模式對于公司自身的運(yùn)營能力、管控模式，包括職業(yè)經(jīng)理人團(tuán)隊提出比較高的要求。整個公司企業(yè)文化，要配合管控模式，即要高效，運(yùn)營效率高，產(chǎn)品能力要強(qiáng)，整個結(jié)構(gòu)資本要強(qiáng)，這樣的企業(yè)可以選擇輕資產(chǎn)的運(yùn)營模式。

　　輕資產(chǎn)和重資產(chǎn)的概念是這樣的，從收益結(jié)構(gòu)來講，做自持類物業(yè)為主的就是走重資產(chǎn)的道路；如果以開發(fā)運(yùn)營為主的，就是往輕資產(chǎn)方向走。如果承擔(dān)更多資本角色就是重資產(chǎn)；如果企業(yè)往運(yùn)營風(fēng)險去走，多承擔(dān)運(yùn)營風(fēng)險角色就是輕資產(chǎn)。