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　　經過數年的發(fā)展，地產基金管理人格局日漸形成，投資策略逐漸清晰。然而，在地產行業(yè)調控與金融去杠桿等多重挑戰(zhàn)下，地產基金又迎來了拐點時刻，未來其又將去往何方？

　　2012年是地產基金管理人品牌元年，基金募集規(guī)模逐漸擴大，地產基金管理人的品牌團隊正在逐漸地形成，投資策略也從以債權為主向夾層、股權等多元化方式轉變，從住宅地產走向商業(yè)辦公領域，部分基金已經走完了募、投、管、退的全流程，開始為投資人創(chuàng)造滿意的投資回報。2012年地產基金市場上存在著近100家管理機構，超過200只基金和超過1000億人民幣的管理資金量，隨后幾年地產基金的數量和管理規(guī)模進一步增加。

　　直到2017年，受到房地產政策調控和金融行業(yè)降杠桿等因素影響，基金募集的數量和規(guī)模首次下降，商業(yè)地產基金的數量首次超過住宅。2018年市場上有超過2500只地產基金，行業(yè)總體規(guī)模接近一萬五千億人民幣。地產基金行業(yè)逐漸從開發(fā)型和增量投資，向持有型和存量資產管理過渡。商業(yè)地產基金呈現增長趨勢，部分一二線城市核心區(qū)存在城市更新和改造的機會；隨著居民消費升級和對住宅居住質量要求的提升，社區(qū)商業(yè)興起。

　　地產基金管理人的4大類型

　　市場上的地產基金管理人可以分為四類：房地產開發(fā)商背景的GP、金融機構背景的GP、獨立品牌GP和外資GP。

　　目前，市場上以開發(fā)商背景的GP為主，像萬科、遠洋、綠地、金地等地產商都設立了基金管理公司。地產商背景的管理人以機會型投資為主，隨著存量市場的到來，部分管理人開始募集持有型策略的基金，重視打造專業(yè)的投后管理團隊，提升資產管理和運營效率。但是，根據基金業(yè)協會的最新規(guī)定，開發(fā)商背景的基金管理人登記會受到限制。

　　金融機構背景的GP對地產基金的金融屬性有良好的理解和把握，在基金結構的設計上有天然的優(yōu)勢，投資方式以債權或者夾層方式為主。

　　外資GP可以說是地產基金模式的先行者和引入者，以股權投資為主，主要投資策略為核心型和增值型。追求長期投資以及安全性高、抗風險能力強的成熟物業(yè)，投資標的多集中在一線城市的核心地段。

　　獨立品牌GP自2008年開始出現之后在數量和規(guī)模上發(fā)展迅猛，既包括像鼎暉、弘毅這樣的品牌PE機構延伸出來的地產投資平臺，也包括像高和這種獨立的品牌地產基金管理人。獨立品牌GP在項目發(fā)掘、投資決策和項目退出方面具有獨立性，也會與房企合作，聯合打造品牌。存量時代將會催生出更多具有專業(yè)資產管理和運營能力的獨立品牌基金管理人。

　　地產基金的三大投資策略

　　地產基金的投資策略主要分為三大類：核心型/核心增益型、價值增值型和機會型，不同的投資策略具有不同的風險收益特征，投資標的偏好和運營模式。

　　核心型/核心增益型策略將穩(wěn)定的現金流放在首位，進行長線投資，往往投資于核心地段的地產。這種策略風險和收益相對較低，核心型投資的回報率一般低于10%。

　　價值增值型策略通常通過翻新大樓、改變市場營銷、租賃策略等方式使得資產有增值的潛力，投資回報一部分來自于現金流收入，還有一部分來自資產增值的收入，投資回報率一般在12%-18%之間。

　　機會型策略以住宅地產為代表，主要是指參與房地產開發(fā)過程，以獲取地產開發(fā)的高收益并承擔相應的高風險。投資回報率一般在18%-25%左右，甚至更高。不同類型的基金管理人采取的投資策略也有不同側重，同時也隨著宏觀經濟形勢、市場周期以及自身發(fā)展戰(zhàn)略的調整而不斷變化。

　　地產基金的發(fā)展特點

　　市場熱點轉移和地產基金的下沉性。住宅類地產基金已明顯地由一二線城市擴張到三四線城市。住宅地產日趨接近供需平衡，新進的高價值開發(fā)類住宅項目數量減少。在行業(yè)趨緊的趨勢下，住宅類地產衍生出了大量地產并購機會，其中還包括了不良資產處置，往往以大型開發(fā)商或上市公司作為發(fā)起方，而其中地產基金存在著廣泛的參與空間。在租售并舉的政策環(huán)境下，租賃類住宅地產也需要更多元化的金融產品支持。

　　商業(yè)地產穩(wěn)步增長。商業(yè)地產近年呈現穩(wěn)步增長趨勢，寫字樓、商鋪商場、高端公寓、物流地產、醫(yī)療地產、工業(yè)地產等多個類別的商業(yè)地產在近年全面開花。具有專業(yè)開發(fā)和運營能力的資源方和投資管理團隊，在目前的市場環(huán)境下，有望形成各自領域里具有獨特價值的專業(yè)地產基金品牌。

　　城鎮(zhèn)化和城市更新。2018年我國的城鎮(zhèn)化率約為59%，與發(fā)達國家相比，存在有較大的上升空間。部分核心城市存在更新需求，大量的舊廠房、酒店、辦公樓需要改建、升級。存在著大規(guī)模區(qū)域開發(fā)的機會，由政府主導，以雄安新區(qū)和珠三角的大灣區(qū)開發(fā)為代表。

　　資產證券化。當前，市場中可操作的類REITS更多具有固定收益屬性，受市場利率影響較大，但是為未來成熟市場做好了技術性鋪墊。中國的房地產資產證券化進程還在不斷推進當中，包括稅收體系、上市交易等各方面的規(guī)則體系還需監(jiān)管部門的直接推動。由于國內市場已經由增量市場逐漸過渡為存量市場，因此資產證券化的全面施行應當越來越近。

　　地產基金投資收益

　　我們對2006-2017年10年期間投資并退出的52只地產基金進行了統計，這些基金以債權類項目投資為主，包括部分股權和夾層項目。絕大多數基金的存續(xù)期間都不超過3年，投資金額在10億以內。

　　從退出收益來看，大部分債權類項目的退出收益率介于10%-15%之間，股權類項目退出收益率介于15%-50%之間，個別項目退出收益率超過50%以上。2015-2016年投資的基金數量明顯高于其他年份，退出收益率也相對較高。從投資地域來看，52只基金的投資標的分布于全國15個城市，其中北京、上海的項目數量最多，占比接近一半。
　�。ㄔ瓨祟}：地產基金拐點：從增量投資向存量資產管理過渡 作者：李曉婷、唐靜 作者單位：諾承投資）