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    我國商業(yè)地產(chǎn)的膨脹超乎想象。

    據(jù)統(tǒng)計，全國正在施工中的綜合體是已建成綜合體的4倍，而規(guī)劃中的綜合體規(guī)模，大概又是正在建設的綜合體的4倍，也就是說，可見的一段時期，各個城市的綜合體規(guī)模，將達目前已建成綜合體的16倍。其中未來3年，城市綜合體的新增數(shù)量將以50%-100%的增速上升。其中，重慶的增長率為129%，成都為135%。

    中國需不需要這么大、這么多的綜合體？世聯(lián)地產(chǎn)董事長陳勁松認為，從長期來看，未來人口及消費力的增長可以消化掉全部規(guī)劃中的綜合體；但在短期內(nèi)，綜合體有很大問題，有泡沫。

    在蘭德咨詢總裁宋延慶看來，這一輪“商業(yè)地產(chǎn)熱”是起始于2011年——時點恰恰與樓市新“限購”政策實施的時間相一致——這并不是巧合，而是因為調(diào)控，一部分開發(fā)商轉向不限購的商業(yè)地產(chǎn)。

    宋延慶指出，商業(yè)地產(chǎn)市場已呈現(xiàn)出比較嚴重的泡沫。主要表現(xiàn)在三個方面：一是開發(fā)銷售環(huán)節(jié)，庫存高，潛在供應量巨大；二是招商環(huán)節(jié)，招商難，空置率高；三是經(jīng)營環(huán)節(jié)，商戶經(jīng)營難，開發(fā)商回報率低。

    賣商鋪成救命稻草？

    “當中國開發(fā)商和美國開發(fā)商坐在一起，發(fā)現(xiàn)彼此做的事完全不一樣，前者重視銷售收入，后者重視租金和運營。”陳勁松回憶起一場中國地產(chǎn)開發(fā)商在美國紐約的交流說。

    目前國內(nèi)綜合體普遍的籌款來源和方式，一是來源于定金和預付款，占比25.6%，也就是說銷售依然是最主要的來源；二是自有資金、自籌資金；三是國內(nèi)貸款。

    陳勁松認為，自有資金和自籌資金目前依然是中國房地產(chǎn)最大的痛點，其中相當一部分來源于信托，來源于短債長投，融資成本非常高，綜合融資成本為15%-20%，現(xiàn)在的租金回報是遠遠達不到的。

    資金來源的短缺，直接導致商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)商往往選擇賣商鋪等資產(chǎn)回籠現(xiàn)金。“賣之前沒有經(jīng)過策劃，也沒有經(jīng)過招商，更別提運營。”陳勁松說。

    著名商業(yè)開發(fā)商萬達，主要收入來自銷售。截至2012年底，萬達累計持有經(jīng)營性物業(yè)1290萬平方米，但租金收入僅為52.07億元。萬達去年收入是1416.8億元，租金收入僅占3.68%，絕大部分仍為賣商鋪、公寓等的銷售收入。

    已決定由散售轉為持有為主的SOHO中國，2012年投資物業(yè)的租金收入僅為1.48億元，不及全年營業(yè)額的1%。

    據(jù)蘭德咨詢的一項調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，內(nèi)地上市房企中持有商業(yè)地產(chǎn)的，持有型物業(yè)租金收入一般占年度營業(yè)總收入的3%-5%，高的達到7%；相對于持有性物業(yè)資產(chǎn)，租金收入僅占1.5%左右，經(jīng)營利潤則大都為負。

    陽光新業(yè)是國內(nèi)租金收入占最高或最高之一的商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)。2012年陽光新業(yè)商業(yè)物業(yè)租賃收入2.5億元，占公司年度營業(yè)收入45.79%。連其商業(yè)管理服務等收入也超億元。陽光新業(yè)副總裁吳堯認為，絕大多數(shù)開發(fā)商還是以做住宅的思路來做商業(yè)，對上市公司來說，銷售收入大增會讓報表好看，但長期來看還是要依靠租金收入，否則就算不上真正的商業(yè)地產(chǎn)商。

    泡沫破裂前的拯救

    商業(yè)地產(chǎn)商的考驗即將開始。“我們面對的是分化的市場，一個是保障性住房和商品房逐步開始分化；二是開發(fā)商越來越面臨著長期收益和持續(xù)經(jīng)營的轉型。”陳勁松說。

    他認為，我國的開發(fā)商習慣于住宅快速周轉的思路，過于注重開發(fā)成本和銷售收入，運營成本很少考慮。這種思路延續(xù)到商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)中，受限于開發(fā)階段的現(xiàn)金流壓力，很多項目失去了享受持有物業(yè)大幅增值的機會。

    比如，深圳某上市公司在西安的一個綜合體項目，主要的商業(yè)資產(chǎn)已全部賣掉，開發(fā)商只保留了寫字樓。但實際上，商業(yè)項目的增長空間明顯高于寫字樓。以上海恒隆廣場為例，2003-2010年，恒隆廣場商業(yè)部分的租金翻了近5倍，而寫字樓租金僅增長1倍。

    此外，傳統(tǒng)商業(yè)開發(fā)模式的主力店占比過大，嚴重制約運營后期價值增長。如萬達早期的主力店占比高達70%，而華潤不到40%。不過，萬達廣場最新的業(yè)態(tài)已調(diào)整，餐飲等占比提升至40%-50%。

    “未來很多人將生活在綜合體，但開發(fā)商大多沒有想象，隨著城市價值的不斷積累，資產(chǎn)會變成什么樣。”陳勁松認為，解決上述問題的方案的核心要點在于對成本、收益和資產(chǎn)價值的重新思考，包括物業(yè)類型組合及標準、開發(fā)流程再造、專業(yè)團隊搭建以及合作資源的選擇與管理等等方面。

    吳堯表示，很多新晉商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)商由于人才儲備、運營經(jīng)驗不足，后期操作風險迅速增加。3-5年內(nèi)，有些商業(yè)項目將難逃關閉、重組和被收購的命運，或者尋求專業(yè)的合作伙伴共同經(jīng)營管理。